青島啤酒

　　誠(chéng)通證券——2025年三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：中高端產(chǎn)品占比持續(xù)提升，原材料成本優(yōu)勢(shì)延續(xù)

　　公司2025年前三季營(yíng)收增速1.41%，行業(yè)承壓下龍頭企業(yè)表現(xiàn)較穩(wěn)健： 　2025年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入293.67億元，同比增長(zhǎng)1.41%；利潤(rùn)總額達(dá)71.74億元，同比增長(zhǎng)6.58%；歸母凈利潤(rùn)52.74億元，同比增長(zhǎng)5.70%；扣非歸母凈利潤(rùn)49.22億元，同比增長(zhǎng)5.03%。2025年第三季度單季，公司營(yíng)業(yè)收入88.76億元，同比微降0.17%；歸母凈利潤(rùn)13.70億元，同比增長(zhǎng)1.62%；扣非歸母凈利潤(rùn)12.90億元，同比增長(zhǎng)2.41%。 　毛利率提升至43.7%，凈利率增至18.4%： 　持續(xù)受益原材料價(jià)格下降及公司生產(chǎn)效率提升，公司營(yíng)業(yè)成本同比下降1.89%，帶動(dòng)毛利率提升1.1個(gè)百分點(diǎn)至43.7%。期間費(fèi)用率呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性變化：銷售費(fèi)用率下降0.07pct至11.6%，管理費(fèi)用率上升0.24pct至3.3%，加大新品研發(fā)，研發(fā)費(fèi)用率上升0.07pct至0.27%。凈利率同比提升0.4個(gè)百分點(diǎn)至18.4%，主要得益于成本端改善及投資收益增加。 　青島啤酒（

　　中國(guó)神華

　　東興證券——2025年三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：煤電化工港口業(yè)務(wù)毛利率均有提升，構(gòu)建成長(zhǎng)+紅利雙重價(jià)值

　　事件：2025年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2131.51億元，同比下降16.6%；歸母凈利潤(rùn)390.52元，同比下降15.24%。經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額652.53億元，同比下降11.7%。其中Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收750.42億元，同比下降13.1%；凈利潤(rùn)為144.11億元，同比下降6.2%。 　煤炭分部：2025年前三季度銷售毛利率同比上升；2025Q3產(chǎn)銷恢復(fù)增長(zhǎng)，是2025年以來(lái)首個(gè)季度轉(zhuǎn)正。 　2025年前三季度，商品煤產(chǎn)量實(shí)現(xiàn)2.51億噸，同比下降0.4%；煤炭銷量實(shí)現(xiàn)3.17億噸，同比下降8.4%。年度長(zhǎng)協(xié)、月度長(zhǎng)協(xié)銷售價(jià)格分別為452元/噸、553元/噸，同比分別下降8.1%、22.4%。銷售合計(jì)成本為107245百萬(wàn)元，同比下降21.66%。自產(chǎn)煤?jiǎn)挝簧�產(chǎn)成本為173.2元/噸，同比下降7.5%。銷售毛利率為30.4%，同比上升2.01個(gè)百分點(diǎn)。煤炭分部實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收1590.99億元，同比下降21.1%。利潤(rùn)總額322.66億元，同比下降16%。2025Q3實(shí)現(xiàn)商品煤產(chǎn)量8550萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)2.3%，自產(chǎn)煤銷售量為8680萬(wàn)噸，同比提升2.7%，是2025年以來(lái)首個(gè)季度轉(zhuǎn)正。 　發(fā)電分部：25前三季度，度電毛利率提升，利潤(rùn)增加。雖然系季節(jié)性需求疲弱總發(fā)電量和售電量下降，但燃煤價(jià)格及采購(gòu)成本下行，版塊利潤(rùn)仍呈上行態(tài)勢(shì)。2025年1-9月，總發(fā)電量為1628.7億千瓦時(shí)，同比下降5.4%�？偸垭娏繛�1530.9億千瓦時(shí)，同比下降5.5%。平均售電成本為327.5元/兆瓦時(shí)，同比下降8%。毛利率19.2%，同比上升3.5個(gè)百分點(diǎn)。利潤(rùn)總額101.42億元，同比上升20.4%。我們認(rèn)為從電力業(yè)務(wù)看，從6月進(jìn)入迎峰度夏階段開(kāi)始，隨著全國(guó)電力負(fù)荷不斷新高，公司發(fā)電售電降幅收窄，預(yù)計(jì)Q4有望繼續(xù)保持回升態(tài)勢(shì)。 　運(yùn)輸分部及煤化工分部：2025年前三季度，自有鐵路業(yè)務(wù)利潤(rùn)總額提升；港口業(yè)務(wù)毛利增長(zhǎng)；航運(yùn)業(yè)務(wù)毛利率下降；煤化工產(chǎn)品營(yíng)收提升。2025年前三季度，自有鐵路運(yùn)輸周轉(zhuǎn)量2341億噸公里，同比下降0.3%。單位運(yùn)輸價(jià)格145.19元/千噸公里，同比上漲1.21%。前三季度利潤(rùn)總額103.07億元，同比上升1.5%。航運(yùn)分部，2025年前三季度完成航運(yùn)貨運(yùn)量79.9百萬(wàn)噸，同比下降19.8%。前三季度利潤(rùn)總額1.70億元，同比下降50.1%。2025年1-9月，港口分部毛利同比增長(zhǎng)的主要原因是航道疏浚費(fèi)等成本下降；航運(yùn)分部毛利同比下降的主要原因是航運(yùn)業(yè)務(wù)調(diào)整導(dǎo)致航運(yùn)貨運(yùn)量及周轉(zhuǎn)率下降。2025年前三季度，集團(tuán)聚烯烴產(chǎn)品銷售量合計(jì)533.4千噸，同比增長(zhǎng)13.97%，煤化工產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入43.51億元，同比上升6.1%，毛利率7.1%,同比上升0.2%。 　公司盈利預(yù)測(cè)及投資評(píng)級(jí)：我們認(rèn)為，煤炭底部在2025H1，業(yè)績(jī)受煤價(jià)影響下滑，但中樞因“反內(nèi)卷”供給約束正逐步向上修復(fù)，公司憑借自產(chǎn)煤成本優(yōu)勢(shì)及煤電一體化的發(fā)展，展現(xiàn)較強(qiáng)韌性。從中期看，公司向國(guó)家能源集團(tuán)及西部能源，購(gòu)買(mǎi)國(guó)家能源集團(tuán)持有的煤炭、坑口煤電及煤化工等相關(guān)資產(chǎn)。同時(shí)在建礦井逐步投產(chǎn)，公司煤炭業(yè)務(wù)有望迎來(lái)產(chǎn)量外延增長(zhǎng)，貢獻(xiàn)穩(wěn)定業(yè)績(jī)，同時(shí)公司持續(xù)高分紅，將同步構(gòu)建成長(zhǎng)+紅利雙重價(jià)值。預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)有望達(dá)513.48/535.11/545.68億元，對(duì)應(yīng)EPS為2.58/2.69/2.75元。維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇程度不及預(yù)期，行業(yè)內(nèi)國(guó)企改革不及預(yù)期，行業(yè)面臨有效需求不足，煤價(jià)波動(dòng)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

　　東鵬飲料

　　海通國(guó)際——跟蹤報(bào)告：第二曲線高增，持續(xù)邁向平臺(tái)型公司

　　盈利高增符合預(yù)期，非經(jīng)損益帶動(dòng)明顯。25Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)收入168.44億元，同比上升34.1%；歸母凈利潤(rùn)37.61億元，同比上升38.9%，業(yè)績(jī)持續(xù)高增長(zhǎng)。25Q3單季收入61.07億元，同比上升30.4%；歸母凈利潤(rùn)13.86億元，同比上升41.9%，扣除非經(jīng)常性損益后25Q3歸母凈利增速放緩至上升32.74%，核心盈利增速相對(duì)平穩(wěn)。 　核心品類承壓放緩，新品高增拉動(dòng)。25Q3核心品類能量飲料收入42.0億元，同比僅上升15.1%，增速明顯放緩。區(qū)域上，25Q1大本營(yíng)廣東收入增速降至上升2.1%，華南老區(qū)增長(zhǎng)放緩；而華北、華東、西南等新興市場(chǎng)收入同比均高增逾30%。作為功能飲料龍頭，公司近年來(lái)加速豐富產(chǎn)品矩陣，擺脫對(duì)單一核心產(chǎn)品的依賴。2025年Q1-Q3，電解質(zhì)飲料新品“東鵬補(bǔ)水啦”實(shí)現(xiàn)營(yíng)收28.47億元，占總營(yíng)收比重升至16.9%，同比增長(zhǎng)7.2pct。公司還推出低糖茶飲“東鵬果之茶”等新品類，25Q1-Q3其他品類合計(jì)收入14.24億元，占比提升至8.5%。盡管新品毛利率偏低，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化在一定程度上對(duì)整體毛利率形成邊際壓力，但其成功推出與成長(zhǎng)也為公司注入新的增長(zhǎng)引擎。 　毛利率有所走低，但費(fèi)用管控有力，經(jīng)營(yíng)杠桿明顯。25Q3公司毛利率45.2%，同比下降0.6pct。原材料價(jià)格回落帶來(lái)一定成本紅利，但新品占比增高也對(duì)毛利率水平帶來(lái)影響。同時(shí)銷售費(fèi)用率顯著優(yōu)化，經(jīng)營(yíng)杠桿明顯，冰柜投放提前使Q3銷售費(fèi)用率同比下降約2.6%，凈利率升至22.7%，同比提高1.8%。公司持續(xù)投入供應(yīng)鏈建設(shè)，已建成9大生產(chǎn)基地，新基地逐步投產(chǎn)顯著提升區(qū)域供給效率。規(guī)模效應(yīng)疊加精細(xì)化運(yùn)營(yíng)，使公司毛利率和凈利率穩(wěn)步提升，費(fèi)用管控優(yōu)化下盈利能力進(jìn)一步增強(qiáng)。 　長(zhǎng)期邏輯仍清晰，渠道擴(kuò)張持續(xù)兌現(xiàn)。公司將持續(xù)推進(jìn)多品類、全國(guó)化及全球化戰(zhàn)略。成熟市場(chǎng)增速放緩的同時(shí)，華北、華東、西南等新興區(qū)域收入同比均實(shí)現(xiàn)30%以上增長(zhǎng)，區(qū)域結(jié)構(gòu)更趨均衡。截至2025年上半年，公司渠道終端網(wǎng)點(diǎn)達(dá)420萬(wàn)家，較2024年底凈增20萬(wàn)家，營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)進(jìn)一步下沉拓展。產(chǎn)品端除能量飲料外，電解質(zhì)飲料、果茶等新品迅速放量，產(chǎn)品矩陣日益豐富。公司憑借渠道、品牌和產(chǎn)品等優(yōu)勢(shì)，有望在能量飲料和電解質(zhì)水等市場(chǎng)鞏固領(lǐng)先地位，并穩(wěn)步邁向綜合性飲料集團(tuán)的目標(biāo)。 　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年?duì)I業(yè)收入分別為208.8/253.9/300.3億元，同比增長(zhǎng)31.8%/21.6%/18.2%；歸母凈利潤(rùn)為45.7/57.7/68.9億元，同比增長(zhǎng)37.4%/26.2%/19.4%；EPS分別為8.8/11.1/13.2元。公司歷來(lái)成長(zhǎng)性好、ROE高，因此享有高于行業(yè)的估值溢價(jià)，我們給予公司26年30xPE，目標(biāo)價(jià)為333元，給予“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈、原材料價(jià)格上行。

　　拓普集團(tuán)

　　中信建投證券——營(yíng)收增速上行，折舊等因素短期壓制盈利

　　核心觀點(diǎn) 　公司發(fā)布2025年三季報(bào)，Q3營(yíng)業(yè)收入79.94億元，同比+12.11%，環(huán)比+11.53%；歸母凈利潤(rùn)6.72億元，同比-13.65%，環(huán)比-7.93%；受益于賽力斯（601127）等大客戶放量，Q3營(yíng)收增速上行，汽車電子業(yè)務(wù)增長(zhǎng)較快。新增產(chǎn)能轉(zhuǎn)固折舊等因素拖累毛利，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流回款加速。機(jī)器人業(yè)務(wù)持續(xù)深化，熱管理技術(shù)延伸至液冷等新領(lǐng)域。中期來(lái)看公司投資賠率仍在機(jī)器人等新業(yè)務(wù)兌現(xiàn)成長(zhǎng)空間，當(dāng)前臨近Optimus量產(chǎn)訂單發(fā)包及Gen3定型，維持推薦。 　事件 　2025前三季度營(yíng)業(yè)收入209.28億元，同比增加8.14%；歸母凈利潤(rùn)19.67億元，同比下降11.97%；扣非歸母凈利潤(rùn)18.16億元，同比下降10.22%；基本每股收益1.14元，同比下降14.29%。2025Q3營(yíng)業(yè)收入79.94億元，同比增加12.11%，環(huán)比增加11.53%；歸母凈利潤(rùn)6.72億元，同比下降13.65%，環(huán)比下降7.93%；扣非歸母凈利潤(rùn)6.55億元，同比下降9.99%，環(huán)比下降2.99%。 　簡(jiǎn)評(píng) 　受益于賽力斯等大客戶放量，Q3營(yíng)收增速上行，汽車電子業(yè)務(wù)增長(zhǎng)較快。 　1)當(dāng)前公司前三大客戶分別為特斯拉、賽力斯及吉利，25Q3特斯拉全球銷量同比+7.4%(年內(nèi)季度首次正增長(zhǎng))、賽力斯問(wèn)界Q3銷量同比+12.7%(Q2同比+8.3%)、吉利同比+40.9%； 　2)分業(yè)務(wù)看，公司Q3減震器、內(nèi)飾件、底盤(pán)、汽車電子、熱管理業(yè)務(wù)營(yíng)收分別約10.8、25.0、23.2、8.9、5.4億元，同比分別-7.9%、+18.3%、4.0%、52.8%、-7.4%，其中汽車電子業(yè)務(wù)高增主要受益于空懸產(chǎn)品在賽力斯及小米等客戶放量。 　新增產(chǎn)能轉(zhuǎn)固折舊等因素拖累毛利，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流回款加速。 　1)25Q3公司毛利率18.64%，同比下降2.23pct，環(huán)比下降0.63pct；歸母凈利率8.40%，同比下降2.51pct，環(huán)比下降1.78pct。截至25Q3公司累計(jì)新增固定資產(chǎn)11.6億元，其中Q3新增約4.3億元，上半年公司折舊成本同比增加約2億元；此外，25Q3公司購(gòu)建固定資產(chǎn)支出約7.8億元；25Q3經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為5.15億元，同比增加412.5%，環(huán)比下降67.2%。 　2)此外，25Q3公司期間費(fèi)用率為8.69%，同比增加0.12pct，環(huán)比增加0.33pct，其中：銷售費(fèi)用率0.86%，同比下降0.27pct，環(huán)比下降0.02pct；研發(fā)費(fèi)用率4.75%，同比增加0.17pct，環(huán)比下降0.31pct；管理費(fèi)用率2.57%，同比增加0.34pct，環(huán)比下降0.05pct；財(cái)務(wù)費(fèi)用率0.51%，同比下降0.12pct，環(huán)比增加0.72pct。 　機(jī)器人業(yè)務(wù)持續(xù)深化，熱管理技術(shù)延伸至液冷等新領(lǐng)域。1)公司披露機(jī)器人執(zhí)行器業(yè)務(wù)的核心優(yōu)勢(shì)(電機(jī)自研、電機(jī)/減速器/控制器整合經(jīng)驗(yàn)、精密機(jī)械加工、研發(fā)及測(cè)試資源協(xié)同能力等)及跟客戶的合作過(guò)程(從直線執(zhí)行器到旋轉(zhuǎn)執(zhí)行器，并研發(fā)靈巧手電機(jī)等產(chǎn)品，并開(kāi)發(fā)軀體結(jié)構(gòu)件、傳感器、足部減震器、電子柔性皮膚等)，目標(biāo)形成機(jī)器人業(yè)務(wù)的平臺(tái)化產(chǎn)品布局。2)公司將熱管理技術(shù)及產(chǎn)品，應(yīng)用于液冷服務(wù)器、儲(chǔ)能、機(jī)器人等行業(yè)，并取得首批訂單15億元，液冷產(chǎn)品包括液冷泵、溫壓傳感器、各類流量控制閥、氣液分離器、液冷導(dǎo)流板等，對(duì)接客戶包括向華為、A客戶、NVIDIA、META等。 　公司股價(jià)背后的影響因素既包含傳統(tǒng)主業(yè)短期預(yù)期變化，也有機(jī)器人業(yè)務(wù)定點(diǎn)量產(chǎn)預(yù)期(訂單規(guī)模及份額)及板塊貝塔。中期來(lái)看公司投資賠率仍在機(jī)器人等新業(yè)務(wù)兌現(xiàn)成長(zhǎng)空間，當(dāng)前臨近Optimus量產(chǎn)訂單發(fā)包及Gen3定型，維持推薦。 　盈利預(yù)測(cè)：我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年?duì)I收分別約300.1/346.2/401.8億元，同比分別+12.8%/+15.4%/+16.0%，歸母凈利潤(rùn)28.1/33.7/41.7億元，同比分別-6.4%/+20.2%/+23.7%，對(duì)應(yīng)PE分別約39.5、32.8、26.5倍，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)景氣不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局惡化；原材料價(jià)格及人民幣匯率大幅波動(dòng)；客戶拓展及新項(xiàng)目量產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期；機(jī)器人新業(yè)務(wù)拓展不達(dá)預(yù)期。

　　鹽津鋪?zhàn)?/strong>

　　財(cái)信證券——2025年三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：渠道結(jié)構(gòu)調(diào)整，推動(dòng)盈利能力上行

　　投資要點(diǎn)： 　公司發(fā)布2025年三季報(bào)，收入增速放緩，盈利能力顯著提升。2025Q1-3，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入44.27億元，同比增長(zhǎng)14.67%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6.05億元，同比增長(zhǎng)22.63%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)5.54億元，同比增長(zhǎng)30.54%。其中，Q3單季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入14.86億元，同比增長(zhǎng)6.05%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.32億元，同比增長(zhǎng)33.55%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)2.20億元，同比增長(zhǎng)45.01%。 　持續(xù)聚焦核心品類，多渠道多品類實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。分產(chǎn)品看，魔芋保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)。其中，魔芋零食收入Q3實(shí)現(xiàn)同比高速增長(zhǎng)，季度環(huán)比持續(xù)正向增長(zhǎng)；深海零食、豆制品收入穩(wěn)健增長(zhǎng)；鵪鶉蛋通過(guò)研發(fā)創(chuàng)新，溏心鵪鶉蛋上市即上榜“山姆新品熱賣榜”。分渠道看，定量流通渠道持續(xù)高增長(zhǎng)，零食量販渠道穩(wěn)步增長(zhǎng)，電商渠道戰(zhàn)略調(diào)整。其中，定量流通渠道通過(guò)對(duì)頭部售點(diǎn)的渠道精耕獲得快速增長(zhǎng)；零食量販渠道逐步推進(jìn)；電商渠道主動(dòng)調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，梳理大量貼牌產(chǎn)品，Q3收入同比下滑40%；會(huì)員制商超和即時(shí)零售渠道持續(xù)進(jìn)行滲透。 　受益于產(chǎn)品和渠道結(jié)構(gòu)變化，毛銷差顯著提升。2025Q3，公司的綜合毛利率為31.63%，同比和環(huán)比分別+1.01/+0.65pp；銷售費(fèi)用率為8.59%，同比和環(huán)比分別-3.54/-1.25pp；對(duì)應(yīng)的毛銷差為23.04%，同比和環(huán)比分別+4.55/+1.90pp；凈利率為15.57%，同比和環(huán)比分別+3.08/+1.78pp。其余費(fèi)用則相對(duì)穩(wěn)定，管理費(fèi)用率和財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為4.40%/0.44%，分別同比-0.08/+0.27pp。 　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：預(yù)計(jì)公司2025-2027年?duì)I業(yè)收入分別為60.00/68.94/78.45億元，分別同增13.12%/14.90%/13.81%；歸母凈利潤(rùn)分別為7.97/9.75/11.35億元，分別同增長(zhǎng)24.55%/22.37%/16.39%；當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)的PE分別為25/20/17倍。面對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)和行業(yè)變化，公司積極調(diào)整經(jīng)營(yíng)策略，聚焦核心品類和渠道，收入有望維持雙位數(shù)以上增長(zhǎng)，提升費(fèi)效比，盈利能力有望持續(xù)提升。因此維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加�。辉�材料價(jià)格大幅波動(dòng)；食品安全問(wèn)題等。

　　金山辦公

　　華創(chuàng)證券——2025年三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：WPS三大業(yè)務(wù)高增長(zhǎng)，AI+信創(chuàng)保駕護(hù)航

　　事項(xiàng)： 　公司發(fā)布2025第三季度報(bào)告：?jiǎn)稳�季度�?shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入15.21億元，同比增長(zhǎng)25.33%；歸母凈利潤(rùn)4.31億元，同比增長(zhǎng)35.42%；扣非凈利潤(rùn)4.21億元，同比增長(zhǎng)39.01%。年初至報(bào)告期末，營(yíng)業(yè)收入累計(jì)41.78億元，同比增長(zhǎng)15.21%。 　評(píng)論： 　財(cái)務(wù)指標(biāo)全面向好，盈利質(zhì)量持續(xù)優(yōu)化。2025年第三季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入15.21億元，同比增長(zhǎng)25.33%；扣非凈利潤(rùn)4.21億元，同比增長(zhǎng)39.01%，利潤(rùn)增速高于收入增速，體現(xiàn)成本控制與運(yùn)營(yíng)效率雙重改善。同期非經(jīng)常性損益為978.11萬(wàn)元，僅占當(dāng)期凈利潤(rùn)的2.27%，印證主業(yè)盈利的扎實(shí)性�，F(xiàn)金流方面，Q3經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為5.38億元，前三季度累計(jì)12.77億元，同比增加18.26%，營(yíng)收回款能力與現(xiàn)金獲取能力同步增強(qiáng)。 　研發(fā)投入高位運(yùn)行，技術(shù)護(hù)城河持續(xù)筑牢。2025年第三季度，公司研發(fā)投入5.36億元，占營(yíng)業(yè)收入比例35.24%；2025年前三季度累計(jì)研發(fā)投入14.95億元，研發(fā)占比35.77%，全年研發(fā)投入節(jié)奏穩(wěn)定。我們認(rèn)為35%以上的研發(fā)投入或是為了支撐AI功能迭代、云協(xié)作技術(shù)升級(jí)與信創(chuàng)產(chǎn)品適配，其中AI大模型在文檔生成、數(shù)據(jù)可視化等場(chǎng)景的落地效果顯著，進(jìn)一步強(qiáng)化產(chǎn)品差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，為未來(lái)3-5年增長(zhǎng)奠定技術(shù)基礎(chǔ)。 　主營(yíng)業(yè)務(wù)多點(diǎn)突破，增長(zhǎng)引擎動(dòng)能強(qiáng)勁。2025Q3三大業(yè)務(wù)板塊均實(shí)現(xiàn)高增： 　1)WPS個(gè)人業(yè)務(wù)收入8.99億元，同比增加11.18%。截至2025年9月30日，月活設(shè)備數(shù)達(dá)6.69億，同比增加8.83%，其中PC端月活3.16億，同比增加14.05%，公司通過(guò)AI新產(chǎn)品落地推廣及海內(nèi)外市場(chǎng)精細(xì)化運(yùn)營(yíng)，帶動(dòng)WPSAI月活、付費(fèi)用戶數(shù)及用戶價(jià)值穩(wěn)步提升，該業(yè)務(wù)收入保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。 　2)WPS365業(yè)務(wù)收入2.01億元，同比增加71.61%，公司不斷完善協(xié)作與AI條線產(chǎn)品，民營(yíng)企業(yè)及地方國(guó)企客戶覆蓋進(jìn)展卓有成效，產(chǎn)品力和行業(yè)影響力持續(xù)提升，延續(xù)了該業(yè)務(wù)的高速增長(zhǎng)趨勢(shì)。 　3)WPS軟件業(yè)務(wù)收入3.91億元，同比增加50.52%，報(bào)告期內(nèi)黨政信創(chuàng)招標(biāo)及確收進(jìn)度加速，帶動(dòng)該業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁增長(zhǎng)。同時(shí)，公司政務(wù)AI產(chǎn)品持續(xù)迭代，目前已在中央及地方黨政機(jī)關(guān)落地推廣，為信創(chuàng)客戶數(shù)智化轉(zhuǎn)型護(hù)航。 　投資建議：公司是國(guó)內(nèi)辦公軟件龍頭、信創(chuàng)AI辦公領(lǐng)軍企業(yè)，依托WPS生態(tài)、AI技術(shù)落地及國(guó)產(chǎn)辦公軟件自主可控優(yōu)勢(shì)，持續(xù)鞏固市場(chǎng)主導(dǎo)地位，政務(wù)信創(chuàng)等細(xì)分領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)擴(kuò)大，長(zhǎng)期成長(zhǎng)確定性強(qiáng)。預(yù)計(jì)公司2025-27年?duì)I業(yè)收入分別為60.49/71.62/85.05億元，對(duì)應(yīng)增速18.1%/18.4%/18.7%；歸母凈利潤(rùn)為20.44/23.24/27.02億元(前值為19.22/22.54/26.48億元)，同比分別為24.2%/13.7%/16.3%，估值方面，參考可比公司，給予公司2026年28倍PS，目標(biāo)市值2005億元，目標(biāo)價(jià)432.9元，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：信創(chuàng)招標(biāo)進(jìn)度不及預(yù)期、AI辦公領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)加劇、WPS365云協(xié)作客戶拓展放緩。