東吳證券股份有限公司曾朵紅,阮巧燕,謝哲棟,許鈞赫近期對(duì)三花智控（002050）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2025年半年報(bào)點(diǎn)評(píng)：傳統(tǒng)制冷需求高景氣，人形方案定型&量產(chǎn)在即》，上調(diào)三花智控目標(biāo)價(jià)至46.8元，給予買入評(píng)級(jí)。

　　三花智控

　　投資要點(diǎn)

　　25Q2業(yè)績(jī)亮眼、符合預(yù)期：25H1營(yíng)收162.6億元，同比+19%，歸母凈利潤(rùn)21.1億元，同比+39%，扣非凈利潤(rùn)20.1億元，同比+32%，其中25Q2營(yíng)收85.9億元，同比+19%，歸母凈利潤(rùn)12.1億元，同比+39%，扣非凈利潤(rùn)11.6億元，同比+35.2%，Q2利潤(rùn)略高預(yù)告中值，符合預(yù)期。25H1公司海外收入72億，同比+23%，占比提升1.6pct至44%，海外毛利率29.8%，同比+1.1pct，較國(guó)內(nèi)市場(chǎng)高3.1pct，結(jié)構(gòu)性優(yōu)化，增厚盈利。

　　傳統(tǒng)制冷超預(yù)期、新興領(lǐng)域布局空間廣。25H1家電業(yè)務(wù)營(yíng)收103.9億元，同比+25.5%，歸母凈利潤(rùn)12.9億元，同比+59%，毛利率28.2%，同比+0.7pct。其中，25Q2營(yíng)收54.2億元，同環(huán)比+23%/+9%，歸母凈利潤(rùn)7.5億元，同環(huán)比+63%/+41%，凈利率環(huán)比提升3pct至14%。增速超預(yù)期，原因：1)以舊換新政策持續(xù)刺激，國(guó)內(nèi)整體旺季持續(xù)；2)海外去庫(kù)周期結(jié)束后需求恢復(fù)，公司緊抓機(jī)遇提份額；3)新興市場(chǎng)(數(shù)據(jù)中心液冷、冷鏈物流等)需求旺盛且對(duì)零部件要求更高，公司具備強(qiáng)大研發(fā)能力和品牌優(yōu)勢(shì)。全年收入有望實(shí)現(xiàn)20%增長(zhǎng)，貢獻(xiàn)20億+利潤(rùn)，同比增30-40%，26年收入預(yù)計(jì)仍可維持5-10%增長(zhǎng)。

　　汽零業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)、客戶結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。25H1汽車零部件業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收58.7億元，同比+9%，歸母凈利潤(rùn)8.2億元，同比+17%，毛利率28%，同比+0.7pct。其中25Q2營(yíng)收31.7億元，同環(huán)比+12%/+18%，歸母凈利潤(rùn)4.5億元，同比+12%/22%，凈利率維持14%。1)1H25特斯拉全球銷量下降16%，預(yù)計(jì)占公司的收入比重降至30%以內(nèi)；2)國(guó)內(nèi)標(biāo)桿車企貢獻(xiàn)核心增量，其中25H1比亞迪（002594）/吉利/小米銷售量同比+33%/+48%/+477%；2)歐洲區(qū)域銷量恢復(fù)至25%增長(zhǎng)，有效對(duì)沖特斯拉下滑，客戶結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。25年汽零收入有望實(shí)現(xiàn)15%~20%增長(zhǎng)，貢獻(xiàn)18億利潤(rùn)，同比增20%。

　　人形機(jī)器人26年量產(chǎn)在即、方案更新不改Tier1地位、利潤(rùn)空間顯著。海外巨頭第三代產(chǎn)品定型在即，方案設(shè)計(jì)完全不同，更適合大批量產(chǎn)，據(jù)此前計(jì)劃，5年內(nèi)實(shí)現(xiàn)年產(chǎn)100萬(wàn)臺(tái)目標(biāo)。公司長(zhǎng)期積極配合全系產(chǎn)品開發(fā)，主供地位明確。維持按照100萬(wàn)臺(tái)出貨測(cè)算，執(zhí)行器總成5萬(wàn)元，凈利率10%，公司份額70%，可貢獻(xiàn)35億元利潤(rùn)，彈性巨大。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：考慮到制冷市場(chǎng)需求高景氣，上修25-27年歸母凈利潤(rùn)至41.6/49.0/65.9億元(原值為38.1/46.2/64.7億元)，同比+34%/+18%/+34%，對(duì)應(yīng)PE分別為32x/27x/20x，給予26年40x PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)46.8元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：人形機(jī)器人量產(chǎn)不及預(yù)期，新能源車銷量不及預(yù)期等。

　　最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有8家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)7家，增持評(píng)級(jí)1家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為32.83。