民生證券股份有限公司張驍瀚,黃文鶴,陳佳裕近期對華夏航空（002928）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2025年半年報(bào)點(diǎn)評：25Q2盈利落于預(yù)告中值，公司經(jīng)營逐步改善》，給予華夏航空買入評級。

　　華夏航空

　　2025年8月29日公司發(fā)布2025年中報(bào)：2025H1公司營業(yè)收入36.1億元，同比+12%，歸母凈利2.5億元(24H1歸母凈利0.26億元)，扣非歸母凈利2.3億元(24H1扣非歸母凈虧0.13億元)；25Q2公司營業(yè)收入18.4億元，同比+15%，歸母凈利1.7億元(24Q2歸母凈利0.01億元)，落于業(yè)績預(yù)告中值(公司預(yù)告25Q2歸母凈利1.4-2.1億元)，扣非歸母凈利1.5億元(24Q2扣非歸母凈虧0.03億元)。

　　機(jī)構(gòu)購買運(yùn)力對公司單位收益水平形成托底，旅游航線淡季不淡或提升公司單位收益表現(xiàn)。25H1公司客公里收益0.52元，同比基本持平，我們認(rèn)為主要受益兩重因素：1)新簽運(yùn)力采購合約單價(jià)提升，2024年單公里政府購買收入同比+6.9%，我們預(yù)計(jì)新簽合約對收益水平提升具備延續(xù)性，25H1國內(nèi)票價(jià)下行，機(jī)構(gòu)運(yùn)力購買對公司單位收益水平形成托底。2)旅游航線淡季不淡，旅客單公里購票收益同比降幅低于行業(yè)，我們測算25Q2公司國內(nèi)客座率同比+1.3pcts、客公里收益同比-0.8%，受益于支線旅游、淡季因私出行的結(jié)構(gòu)性需求改善。

　　利用率回升、油價(jià)下降改善單位成本，機(jī)隊(duì)機(jī)型結(jié)構(gòu)調(diào)整，單位成本或仍有改善空間。25H1單位成本延續(xù)同比下降趨勢，同比-7.4%，利用率回升攤薄租賃折舊等固定成本。我們測算25Q1/25Q2單位燃油成本同比-10%/-23%，單位非油成本同比-7.6%/+0.9%，二季度油價(jià)同比下降亦對單位成本貢獻(xiàn)較大。

　　公司增加對偏遠(yuǎn)區(qū)域航線覆蓋，單位補(bǔ)貼收益或受益支線補(bǔ)貼新規(guī)持續(xù)上升。2023年底民航局出臺新版支線補(bǔ)貼管理辦法，加大對偏遠(yuǎn)區(qū)域連接航線的補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)，公司立足支線市場定位，加大對偏遠(yuǎn)地區(qū)航線覆蓋，2024年符合補(bǔ)貼范圍的航段運(yùn)力占比提升4.4pcts，我們預(yù)計(jì)年初至今公司運(yùn)力投放具有延續(xù)性。25Q2公司單位ASK其他收益達(dá)0.088元，同比+23.6%、環(huán)比+4.9%，補(bǔ)貼新辦法下公司單位補(bǔ)貼提升，往后看我們預(yù)計(jì)公司盈利能力將持續(xù)受益。

　　25H1公司轉(zhuǎn)回500萬元單項(xiàng)計(jì)提減值損失但賬齡組合計(jì)提約1200萬元，關(guān)注潛在減值轉(zhuǎn)回對公司盈利影響。2025年上半年公司轉(zhuǎn)回單項(xiàng)計(jì)提應(yīng)收賬款500萬元，體現(xiàn)出下游客戶回款情況逐漸改善，但同期按賬齡組合計(jì)提約1200萬元，使得公司25H1仍有約400萬元的壞賬減值。我們認(rèn)為隨著公司航線網(wǎng)絡(luò)調(diào)整以及存量應(yīng)收賬款下游客戶現(xiàn)金流能力改善，公司將逐漸進(jìn)入應(yīng)收賬款回款周期。截至2025年6月底公司有約3.2億元壞賬減值準(zhǔn)備，關(guān)注潛在減值轉(zhuǎn)回對公司盈利影響。

　　投資建議：看好支線市場增長潛力和公司在國內(nèi)支線航線領(lǐng)域的先發(fā)優(yōu)勢，行業(yè)降價(jià)環(huán)境下政府運(yùn)力購買模式對公司價(jià)格端形成一定支撐。25H1公司單位成本下降超預(yù)期，我們上調(diào)公司2025-2027年歸母凈利潤至6.2/8.5/11.3億元，當(dāng)前華夏航空股價(jià)對應(yīng)2025-2027年19/14/10倍市盈率。維持“推薦”評級。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；油價(jià)大幅上漲；人民幣匯率波動(dòng)。

　　證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，東北證券廖浩祥研究員團(tuán)隊(duì)對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值為26.02%，其預(yù)測2025年度歸屬凈利潤為盈利9.81億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測PE為11.95。

　　最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有9家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級8家，增持評級1家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為10.72。