民生證券股份有限公司王言海,張馨予近期對(duì)青島啤酒（600600）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2025年半年報(bào)點(diǎn)評(píng)：H1份額略有恢復(fù)，Q2量?jī)r(jià)齊升》，給予青島啤酒買入評(píng)級(jí)。

　　青島啤酒

　　事件：2025年8月26日，公司發(fā)布2025年半年報(bào)。25H1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)/扣非后歸母凈利潤(rùn)204.91/39.04/36.32億元，分別同比+2.11%/+7.21%/+5.99%。經(jīng)測(cè)算，25Q2公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)/扣非后歸母凈利潤(rùn)100.46/21.94/20.29億元，分別同比+1.28%/+7.32%/+6.02%。

　　25H1份額略有恢復(fù)，Q2量?jī)r(jià)齊升。25H1公司營(yíng)收同比+2.1%，啤酒收入同比+1.9%至202.1億元，其中銷量同比+2.2%至473萬千升(同期全國(guó)規(guī)上企業(yè)產(chǎn)量-0.3%，公司份額略有恢復(fù))，噸價(jià)同比略降0.3%。結(jié)構(gòu)端看，25H1經(jīng)典系、青島白啤、高端生鮮1L鋁瓶及超高端產(chǎn)品銷量均穩(wěn)健增長(zhǎng)，純生預(yù)計(jì)受餐飲及夜場(chǎng)渠道需求恢復(fù)較慢影響略有承壓。25H1青島啤酒主品牌銷量同比+3.9%至271萬千升，其中中高端以上產(chǎn)品銷量同比+5.1%至199萬千升；其他品牌銷量202萬千升，同比持平，主品牌中高端以上產(chǎn)品銷量占比同比提升1.1pct。25Q2公司營(yíng)收同比+1.3%，其中量/千升酒收入分別同比+1.0%/+0.3%，實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升。

　　成本表現(xiàn)亮眼，費(fèi)用管控良好，驅(qū)動(dòng)盈利能力穩(wěn)步提升。25H1公司啤酒噸成本同比-3.8%，預(yù)計(jì)主要系原材料價(jià)格下降，驅(qū)動(dòng)啤酒毛利率同比+2.1pct至43.7%。除財(cái)務(wù)費(fèi)用外費(fèi)用端基本平穩(wěn)，25H1公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比-0.1/持平/+0.1/+0.4pct，綜上扣非歸母凈利率同比+0.6pct。25Q2公司千升酒成本同比-5.1%，驅(qū)動(dòng)公司綜合毛利率+3.0pct至45.8%。25Q2銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比持平/+0.2/+0.1/+0.5pct，扣非歸母凈利率同比+0.9pct。

　　2025年起公司經(jīng)營(yíng)勢(shì)能有望逐步向上，看好后續(xù)公司份額修復(fù)、噸價(jià)改善。

　　2024年渠道結(jié)構(gòu)系影響啤酒龍頭收入表現(xiàn)分化的一個(gè)重要因素，公司量?jī)r(jià)受餐飲渠道beta疲軟影響程度更大，因此若后續(xù)外部環(huán)境轉(zhuǎn)暖，公司修復(fù)彈性亦較為可觀，當(dāng)前消費(fèi)政策端持續(xù)刺激，下游現(xiàn)飲渠道需求有望穩(wěn)步復(fù)蘇。同時(shí)，2025年公司輕裝上陣，新管理層上臺(tái)定調(diào)積極，營(yíng)銷投入配合且機(jī)制更為靈活高效，我們看好公司后續(xù)逐步份額修復(fù)、噸價(jià)改善；同時(shí)產(chǎn)能利用率回升將利好固定成本攤薄，貢獻(xiàn)利潤(rùn)彈性。

　　投資建議：我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2025-2027年?duì)I業(yè)收入分別為326.60/332.22/341.52億元，分別同比+1.6%/+1.7%/+2.8%；歸母凈利潤(rùn)分別為46.98/50.35/53.46億元，分別同比+8.1%/+7.2%/+6.2%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為20/19/18倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：旺季天氣不及預(yù)期；餐飲恢復(fù)不及預(yù)期；中高端啤酒競(jìng)爭(zhēng)加劇等。

　　最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有24家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)20家，增持評(píng)級(jí)4家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為86.93。